Définition de l'information privilégiée en droit boursier

Catégorie : Droit pénal

Par Maître Shalabi — publié le 2026-09-18

La Cour de cassation précise ce qu'est une information privilégiée pour caractériser le délit d'initié, au-delà des seuls termes du texte légal.

Toute personne qui détient une information sur une société cotée n'est pas pour autant en possession d'une information privilégiée au sens du droit pénal boursier. La définition de l'information privilégiée obéit à des critères précis, que la chambre criminelle de la Cour de cassation a rappelés dans un arrêt qui reste une référence pour la défense, avant même que le législateur ne réforme entièrement le texte applicable.

Ce que dit aujourd'hui le code monétaire et financier

Depuis une réforme entrée en vigueur le 30 décembre 2024, l'article L. 465-1 du code monétaire et financier ne définit plus lui-même l'information privilégiée : il renvoie, pour cette définition, à l'article 7 du règlement européen n° 596/2014 sur les abus de marché, dit règlement MAR, ainsi qu'à l'article 87 du règlement européen 2023/1114 pour les crypto-actifs. Le délit d'initié est aujourd'hui puni de cinq ans d'emprisonnement et de 100 millions d'euros d'amende, ce montant pouvant être porté jusqu'au décuple de l'avantage retiré du délit, sans que l'amende puisse être inférieure à cet avantage.

Les quatre critères du règlement MAR

L'article 7 du règlement MAR définit l'information privilégiée comme une information à caractère précis, qui n'a pas été rendue publique, qui concerne directement ou indirectement un ou plusieurs émetteurs ou instruments financiers, et qui, si elle était rendue publique, serait susceptible d'influencer de façon sensible le cours des instruments financiers concernés ou le cours d'instruments financiers dérivés qui leur sont liés. Ces quatre exigences cumulatives, précision, confidentialité, rattachement à l'émetteur et sensibilité sur le cours, forment le socle sur lequel toute poursuite doit être bâtie.

Ce que la Cour de cassation exige, au-delà du texte

Un arrêt du 20 avril 2017 (Cass. crim., 20 avril 2017, n° 14-84.562, FS-P+B, rejet), rendu sous l'empire de la rédaction antérieure de l'article L. 465-1 issue de la loi n° 2001-1062 du 15 novembre 2001, mais dont le raisonnement reste éclairant pour l'application des critères aujourd'hui repris du règlement MAR, illustre la manière dont les juges du fond doivent caractériser chacun de ces éléments plutôt que les affirmer.

Le motif de l'arrêt

La chambre criminelle a rejeté le pourvoi d'un prévenu poursuivi dans l'affaire dite Vivendi Universal, en jugeant : « les motifs de l'arrêt, qui répondent aux arguments péremptoires des conclusions déposées par le prévenu, permettent de retenir que, d'une part, lesdites informations étaient précises, confidentielles, et de nature à influer sur le cours de la valeur du titre même si le sens de cette influence potentielle était indéterminé, d'autre part, le prévenu avait une connaissance suffisante de l'information le plaçant dans une situation rompant l'égalité avec les investisseurs non initiés et lui permettant de se déterminer à réaliser l'opération reprochée et n'a pu, en apportant la preuve contraire, justifier ne pas avoir utilisé l'information privilégiée qu'il détenait pour décider de cette opération ».

L'apport principal : l'indétermination du sens de l'influence n'est pas un obstacle

Ce motif tranche un point que la défense invoque souvent : le prévenu qui ne pouvait pas savoir, au moment des faits, si l'information ferait monter ou baisser le cours du titre, soutient parfois qu'elle n'était donc pas susceptible d'influencer le marché de façon prévisible. La Cour de cassation écarte cet argument : il suffit que l'information soit de nature à influer sur le cours, sans qu'il soit nécessaire de déterminer si cette influence se traduira par une hausse ou par une baisse. Cette solution demeure transposable au critère actuel de sensibilité sur le cours posé par l'article 7 du règlement MAR, rédigé en des termes équivalents.

Le mécanisme de la preuve contraire

L'arrêt confirme également le mécanisme probatoire propre au délit d'initié : une fois établie la connaissance suffisante de l'information par le prévenu et la réalisation de l'opération litigieuse, il appartient à celui-ci de rapporter la preuve contraire, c'est-à-dire de démontrer qu'il n'a pas utilisé cette information pour décider de l'opération. Ce renversement de la charge de la preuve, une fois les éléments de la connaissance et de l'opération établis par l'accusation, structure l'essentiel du débat devant le tribunal correctionnel.

La limite de cette jurisprudence, et ce qu'il faut vérifier avant de la citer

Le même arrêt du 20 avril 2017 juge inopérant le moyen tiré d'une décision de non-conformité rendue quelques années plus tôt, au motif que les dispositions alors déclarées inconstitutionnelles ne s'appliquaient pas aux faits de l'espèce. Cette précision rappelle une règle de méthode générale : une décision, même de principe, ne se cite jamais hors du champ temporel et textuel qu'elle a réellement tranché.

Le texte a changé depuis 2017

La définition de l'information privilégiée ne procède plus, depuis la réforme de 2024, d'une rédaction autonome de l'article L. 465-1, mais d'un renvoi au règlement européen. La formule de l'arrêt de 2017, qui reste fidèle à la structure des critères du règlement MAR déjà applicable depuis 2016, éclaire donc la lecture du texte actuel sans s'y substituer : toute citation devant une juridiction doit vérifier la version du texte applicable à la date des faits.

Le comportement légitime, une exception à ne pas oublier

Le code monétaire et financier précise désormais expressément que le simple fait de disposer d'une information privilégiée ne constitue pas l'infraction si le comportement de la personne poursuivie est légitime au sens de l'article 9 du règlement MAR, qui énumère plusieurs situations, telles que l'exécution d'un ordre passé avant la détention de l'information ou l'activité normale de tenue de marché. Cette exception mérite d'être systématiquement examinée avant toute admission de la matérialité du délit.

Comment se construit la défense face à une accusation de délit d'initié

Discuter chacun des quatre critères, un par un

La précision de l'information, son caractère confidentiel au moment des faits, son rattachement à l'émetteur et sa capacité à influencer sensiblement le cours doivent chacun être discutés séparément, plutôt que globalement. Une information trop vague, déjà partiellement connue du marché, ou dont l'incidence sur le cours reste hypothétique, peut faire obstacle à la qualification sur l'un ou l'autre de ces terrains.

Contester la preuve de l'utilisation de l'information

Même lorsque la détention de l'information privilégiée est établie, la défense conserve la faculté de démontrer que l'opération reprochée procédait d'une décision antérieure à cette détention, d'un ordre automatique, ou de toute autre circonstance étrangère à l'utilisation de l'information, conformément au mécanisme de preuve contraire rappelé par l'arrêt du 20 avril 2017.

Vérifier l'existence d'un comportement légitime

Le comportement légitime au sens de l'article 9 du règlement MAR constitue un moyen de défense autonome, à examiner systématiquement avant toute discussion sur les éléments constitutifs eux-mêmes.

À retenir

• L'information privilégiée se définit aujourd'hui par renvoi à l'article 7 du règlement européen MAR : précise, non publique, rattachée à un émetteur, et de nature à influencer sensiblement le cours si elle était rendue publique.

• Le délit d'initié est puni de cinq ans d'emprisonnement et 100 millions d'euros d'amende, ce montant pouvant être porté jusqu'au décuple de l'avantage retiré du délit.

• La Cour de cassation a jugé, le 20 avril 2017, qu'il suffit que l'information soit de nature à influer sur le cours, sans qu'il soit nécessaire de déterminer si cette influence se traduira par une hausse ou par une baisse.

• Une fois la connaissance de l'information et la réalisation de l'opération établies, il appartient au prévenu de prouver qu'il ne l'a pas utilisée pour décider de cette opération.

• Le simple fait de détenir une information privilégiée n'est pas punissable si le comportement est légitime au sens de l'article 9 du règlement MAR.

Questions fréquentes

Qu'est-ce qu'une information privilégiée en droit boursier ?

C'est une information à caractère précis, qui n'a pas été rendue publique, qui concerne directement ou indirectement un émetteur ou un instrument financier, et qui, si elle était rendue publique, serait susceptible d'influencer de façon sensible le cours de cet instrument. Ces quatre critères, posés par l'article 7 du règlement européen MAR, doivent tous être réunis.

Faut-il savoir si l'information va faire monter ou baisser le cours pour qu'elle soit privilégiée ?

Non. La Cour de cassation a jugé, le 20 avril 2017, qu'il suffit que l'information soit de nature à influer sur le cours, même si le sens de cette influence potentielle reste indéterminé au moment des faits.

Qui doit prouver que l'information a été utilisée pour réaliser l'opération ?

Une fois établies la connaissance suffisante de l'information par le prévenu et la réalisation de l'opération litigieuse, il appartient à ce dernier de rapporter la preuve contraire, c'est-à-dire de démontrer qu'il n'a pas utilisé cette information pour décider de l'opération.

Quelles sont les peines encourues pour délit d'initié ?

Le délit d'initié est puni de cinq ans d'emprisonnement et de 100 millions d'euros d'amende, ce montant pouvant être porté jusqu'au décuple du montant de l'avantage retiré du délit, sans que l'amende puisse être inférieure à cet avantage.

Existe-t-il des situations où détenir une information privilégiée n'est pas punissable ?

Oui. Le code monétaire et financier prévoit que le simple fait de disposer d'une information privilégiée n'est pas constitutif de l'infraction si le comportement de la personne est légitime au sens de l'article 9 du règlement européen MAR, qui vise notamment l'exécution d'un ordre passé avant la détention de l'information.

Le cabinet de Maître Ibrahim Shalabi, avocat au barreau de Paris, intervient dans les procédures de délit d'initié et de manquement boursier. Pour toute question sur une accusation de ce type, il est possible de prendre contact avec le cabinet, de consulter la page consacrée à l'avocat en délit d'initié et abus de marché à Paris, la défense pénale, ou l'article relatif au délit d'initié.